市值蒸发超3000亿后，MiniMax如何讲好下一个“故事”？

从4000亿港元到不足1000亿港元，上市才半年的MiniMax，这股价走势堪称过山车。

7月21日收盘，MiniMax股价定格在222.4港元，总市值滑落至776.7亿港元。回想半年前的1月9日，公司刚在港股敲钟，首日即大涨109%。此后在3月18日，股价一度冲高至1330港元，总市值突破4100亿港元，甚至超过了百度。

高光时刻转瞬即逝。从那之后，MiniMax股价便开始掉头向下。截至7月21日，总市值已不足千亿港元，缩水了超过3000亿港元。

在港股，MiniMax和智谱被并称为大模型“双雄”。当MiniMax股价掉头时，智谱却开启了一轮上涨，6月股价一度达到2980港元，总市值超过1万亿港元。虽然后续也大幅回落，但截至7月21日收盘，智谱总市值仍达5676亿港元，是MiniMax的7倍多。

近几个月MiniMax股价弱势，直接原因与股份解禁和稀缺性减弱等因素有关。

7月8日-9日，MiniMax与智谱双双迎来解禁。MiniMax的解禁量比例远高于智谱，公司大约有46.44%的股份解除限售，而智谱约为5.76%。在大量解禁的冲击下，MiniMax承受了不小的抛压，直接引发股价震荡，解禁当天下跌17%。

股价毕竟是短期表现。从更深层次来看，MiniMax真正的考验，在于模型、产品、商业化能否跑通一个完整的闭环。

市值缩水3000多亿港元，AI大模型明星公司遭遇“祛魅”

从巅峰期超过4000亿港元，到如今不足1000亿港元，总市值缩水3000多亿港元，资本市场对这家明星公司的态度发生了根本性转变。

客观来说，当前MiniMax并没有陷入困境，只是短期股价承压。二级市场释放出的信号是：这家公司正在经历从AI大模型明星到普通科技上市公司的估值“祛魅”过程。

从直接原因看，股份解禁带来的大量抛压，成了MiniMax股价的“降温器”。

7月9日，MiniMax合计解禁约1.457亿股，占公司总股本的46.44%。目前，MiniMax尚未进入港股通，南向资金难以流入。在遇到大量解禁时，缺乏稳定的资金有效对冲，微小的抛售都可能引发股价震荡。当日，其股价大跌17.98%，成交额放大到超过68亿港元。

此后股价又持续两天大幅下跌。面对市场信心的减弱，MiniMax也迅速做出稳定动作。

7月10日，MiniMax宣布配售3560万股新A类股份，并同步发行2027年到期的零息有担保可转换债券，两项交易合计募资总额约160.4亿港元（净额约159.6亿港元）。公司表示，将把募集资金的80%持续投入到AI基础设施搭建、大模型迭代研发等。

值得一提的是，7月10日当天，闫俊杰发布内部全员信，公开表示不再领取薪酬，未来个人将拿出公司股份的5%用于团队激励和开源支持。

MiniMax的这两手动作，似乎并未稳固股价太久。公司股价整体仍处于下跌状态。

如果说短期谨慎情绪加速升高是股价下跌的催化剂，那么从3月中下旬开始股价阶段见顶，则是投资逻辑有所动摇的结果。

公司1月份上市初期，市场凭借其纯AI模型标的的稀缺性、出色的C端出海产品矩阵（包括Talkie、星野、海螺AI等），叠加多模态大模型热门概念，给予了极高的估值溢价，造就了其市值的攀升。

然而，AI行业迭代太快。随着OpenAI Sora的关停和Runway等视频模型商业化遇阻，多模态的叙事开始遭受更多考验。之后，AI风口转向了“Agent”和“AI Coding”。

智谱凭借在B端服务的优势，商业化落地节奏更快。公司旗下模型GLM-5.2在可公开使用的模型中排名全球前列，甚至超过了OpenAI和Anthropic的旗舰产品。智谱已经成为企业AI基础设施的有力竞争者。反观MiniMax，主打全模态覆盖，但其旗舰模型MiniMax-M3上线后，从暗调涨价突然降价50%，这反映出其在定价权和商业化策略上的“被动”。有机构因此下调了MiniMax的目标价，认为激进的降价将严重吞噬利润空间。

从财务数据来看，C端是MiniMax的主要支撑。2025年，67%的收入来自C端的AI产品。据媒体报道，公司Talkie和星野的月活，在2025年四季度环比下降了六成。C端用户数据出现了明显下滑。

实际上，字节跳动和阿里巴巴等互联网巨头在多模态领域均有布局，同质化竞争日趋激烈。MiniMax在用户留存和付费转化上承受的压力只增不减。

对于上市不足一年的MiniMax来说，上市之初所获得的估值，很大程度上建立在大模型投资标的具备稀缺性之上。如今，DeepSeek已传出冲刺IPO的消息，随着更多AI企业上市，大模型企业的投资标的潜在增多，公司的竞争压力自然增大，稀缺性正在初步减退。

迈向AI平台型公司，目标能否实现？

MiniMax成立之初就选择了布局多模态技术路线，打造可同时理解文字、图片、语音、视频的全模态模型。

在创业起步阶段，坚持多线并行其实是一个“冒险”的行为。因为这意味着技术难度增加、研发投入增多等多重挑战。在模型尚未“跑出”且商业化尚未实现时，外界曾对公司产生过质疑。

但随着AI产品商业化落地并打开海外市场，这为MiniMax成功上市奠定了基础。

2025年及以前，MiniMax还是一家AI大模型厂商。进入2026年，公司确定了新目标：剑指AI平台型公司。

MiniMax对其定义是：“AI平台公司”是指能定义且突破智能边界的公司。当每一次智能边界突破时，会产生大量新场景、新客户和新用户，形成新生态，带来新的商业化红利。同时，MiniMax提出了一个公式——平台的价值=智能密度× Token吞吐。

如果说互联网时代重视流量经济，AI时代则重视Token经济。这意味着，当智能密度与Token吞吐两个因子能力提升，平台价值就会凸显出来。

MiniMax的平台价值主要通过技术迭代、C/B端双轮驱动、构建硬软件生态等维度来展现。商业模式上，MiniMax定位全球化，采用“C+B”模式。toC业务面向个人，产品包括海螺AI、星野等AI软件，通过付费订阅、广告等方式变&现；toB业务面向企业与开发者，通过API接口服务进行计费。

总结来看，MiniMax想同时做C端和B端的生意。其商业逻辑是：通过模型做出产品，再将产品商业化，在全球换取数据和用户，最后用数据来支撑模型的迭代更替，三者之间形成一个正向循环。

问题就在于，这个正向循环能否真正形成闭环？

技术端方面，MiniMax携M3、H3等全模态模型及产品亮相2026世界人工智能大会，其中新一代多模态生成模型H3成为外界关注焦点。

此外，近日MiniMax官宣更新MiniMax Code 2.0桌面端，重点提升了会话启动速度、长任务执行稳定性和工具调用的上下文衔接能力。新版本还对文件预览、图表交互等功能进行了优化，并将进一步拓展金融研究能力。

在硬软件生态方面，MiniMax与智元机器人合作，为后者提供文本到语音全流程AI技术支持；MiniMax M3模型赋能Vbot超能机器狗“大头BoBo”。在消费电子领域，Rokid AI眼镜已接入MiniMax语音能力，灵机天赐儿童AI玩具Jollybubu、KATA Friends陪伴机器人通过MiniMax语音模型支持多角色、多语言和低延迟对话，等等。

从模型厂商向平台型公司转型，MiniMax的底气在于拥有行业最快的模型迭代速度与智能研发能力、模型与产品的一体化能力，以及广阔的全球开发者和用户生态等壁垒。

可是，MiniMax目前仍然主要依靠C端。而从海螺AI切换到Kimi，用户只需要点一下APP图标，没有什么切换成本，也没有数据迁移成本。C端AI应用难有强大护城河。公司需要证明，这些产品和优势能否形成稳定的用户心智，能否真正留住用户，产品产生的数据流量能否真正支撑模型迭代。

同时，目前MiniMax仍处于“高增长高投入”阶段。截至2025年末，公司实现营收5.555亿元，同比增长158.95%；同期，研发开支达17.77亿元，归母净利润亏损高达131.6亿元。

过去，二级市场看大模型公司，主要聚焦于模型能力提升、用户增长等指标。在AI独角兽环伺、互联网巨头加码AI的背景下，MiniMax要迈向AI平台型公司，也得综合考虑商业模式的持续性、企业核心竞争力高低，以及能否改善盈利等现实问题。

未来MiniMax能否更上一层楼，重回千亿市值，我们将继续保持关注。